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España no es Italia – Por Jesús Sánchez-Quiñones González

   

Pese a la euforia inicial de los mercados durante las primeras semanas del año, la materialización de determinados riesgos actúa como prueba de resistencia para contrastar la fortaleza de los mercados financieros. Las elecciones italianas era uno de los hitos potencialmente generadores de fuertes turbulencias. Pese a darse uno de los peores resultados posibles, con una situación de muy difícil gobernabilidad y enorme dificultad para poder aprobar medidas de ajuste y reformas estructurales, la incertidumbre creada en el mercado y el contagio a otros países ha sido muy inferior al que hubiera podido anticiparse.
La medida habitual de la incertidumbre es la prima de riesgo, entendiendo como tal el diferencial entre la rentabilidad del bono a diez años de cada país y la rentabilidad del bund alemán, aunque el plazo de emisión más utilizado sea el de tres años y no el diez. Desde las elecciones italianas, ha aumentado la rentabilidad exigida a los bonos italianos y portugueses, mientras que el bono español ha experimentado un magnífico comportamiento, reduciéndose su rentabilidad casi tanto como la del bund alemán. Desde el inicio del año, hemos asistido a un elevado apetito por la deuda periférica de mayor rentabilidad. Así, tanto la deuda portuguesa como la española han visto reducir su rentabilidad, al subir los precios, pese a la situación generada por las elecciones italianas. Incluso tras el fiasco del resultado electoral, tanto el tesoro italiano como el español han conseguido colocar emisiones de bonos con buena demanda y tipo razonables. Las palabras de Draghi el pasado verano: “Haré todo lo necesario para la supervivencia del euro. Créanme, será suficiente”, tienen mucho que ver con la reacción de los inversores. Desde la aprobación del programa OMT por parte del BCE en septiembre pasado, que permite comprar bonos de hasta tres años de duración de forma ilimitada y por tiempo indefinido, las inversiones en los países periféricos se han disparado. Entre enero y agosto del pasado año, salieron más de 400.000 millones de euros de inversión privada neta de los países periféricos. Entre septiembre y diciembre, la tendencia cambió y los países periféricos recibieron inversiones por 92.000 millones de euros. Draghi consiguió transmitir el convencimiento de que el euro no se rompe.Las potenciales compras del BCE se limitan a bonos de vencimiento tres años. Por tanto, los inversores concluyen que es menor el riesgo de invertir en dicho plazo, ya que en caso de problemas el BCE se empleará a fondo comprando bonos. Así, la caída de tipos del bono español a tres años ha sido mucho más acentuada (60 pb) que en el bono a diez años (20 pb).El señor Draghi consiguió con sus declaraciones y con la aprobación del programa OMT calmar las aguas en la segunda parte del año pasado, pero la capacidad del BCE de solucionar los problemas por sí solo es limitada. Para que el BCE active el programa OMT de compra de bonos soberanos es necesario que previamente el país en cuestión haya solicitado ayuda financiera de manera formal al MEDE (Mecanismos Europeo de Estabilidad) y haya firmado un Memorando de Entendimiento (MoU) con una serie de condiciones de obligado cumplimiento. Por tanto, difícilmente se podrá activar la compra de bonos a través del programa OMT si el país peticionario no tiene un gobierno con capacidad suficiente para aprobar las leyes que se derivan de la firma del MoU con el MEDE. Sorprendentemente, la evolución de los tipos de interés de la deuda española y, por consiguiente, de la prima de riesgo, tanto a tres como a diez años, ha ido en sentido inverso a la evolución de la deuda italiana. Es una magnífica noticia para España. No obstante, hay que ser conscientes de que la capacidad del BCE de solucionar los problemas de la zona euro es limitada, pese a las buenas palabras y magníficas intenciones del señor Draghi.

*DIRECTOR GENERAL DE RENTA 4 BANCO